叶檀：杠杆收购加剧资金与投资标的供求失衡

　　万科股权被争抢，反映出经济与金融正发生的一些变化。

　　第一，央行资金释放得不少，实体经济下行，资金流向房地产与被低估的股票。如果标的公司恰好股权分散，成为控股股东获得低息融资的平台未尝不可。

　　传统制造业无法吸引大量资金，除了少量流到境外的部分，证券市场成为吸纳资金的主要蓄水池。

　　在经济转型背景下，考虑到实体企业信用不彰，可以投资的标的比较有限。从全球范围看，2008年量化宽松后，股票与房地产处于上升周期。于是大量资金追逐安全边际高、收益高或者拥有隐形优质资产的稀缺资源，万科这样的公司正好就成为那只“金兔子”。

　　第二，一些公司短期内聚集资金的能量极大，疯狂的资金正形成滚滚投资洪流。

　　2015年前10个月，寿险规模保费达到2.04万亿元，增长40%;万能险和投连险同比增长91%，达到6564亿元，投连险100%可以投股票，万能险80%可以用来投股票。

　　平安证券分析团队认为，万能险和投连险带来的现金流是保险公司利用股市动荡举牌的动力。今年前10个月，宝能系旗下的前海人寿万能险规模达到481亿元。按照平安证券分析师的测算，2016年如果保持50%的增速，12家以万能险为主的公司将增加1万亿规模的保费，届时对股票配置的需求会更加如饥似渴。

　　市场的法治还不够健全，但杠杆时代已打开大门。两融、抵押、资管计划、收益互换、分级基金层出不穷，这是资本的大游戏时代。

　　此次股权争夺双方动用的杠杆都不低。根据公开报道，今年8月26日，钜盛华通过融资融券方式买入931万股万科A，同时通过收益互换的形式持有4.67亿股。按照钜盛华的公告，公司截至11月10日已经通过二级市场、融资融券和收益互换的方式总计持有9.26亿股万科A。11月11日，公司将其中的7.8亿股质押给鹏华资产管理公司，按照通常的质押率，这可以给钜盛华带来近50亿元的资金。

　　11月25日，钜盛华又和南方资本管理公司、泰信基金管理公司和西部利得基金管理公司签署协议。钜盛华作为劣后级提供32亿元资金，7只资产管理计划以优先级提供64亿元资金，两倍杠杆合计96亿元资金，总计买入5.5亿股万科A。在12月7日~11日，钜盛华又分3次买入了7.37亿股万科A。这是连环套式的质押、高股价、再质押、杠杆资管计划的模式。

　　万科管理层也已动用杠杆。2014年5月28日开始，万科管理层通过国信证券金鹏1号分级集合资产管理计划，开始增持万科的股票，增持价格为8.39元，到2015年1月27日，一共增持了4.9亿股。从现在来看，万科的现金、品牌、低成本融资平台并没有跑到别人的饭碗里。

　　第三，保险的资产配置不容忽视。险资这几年一直进入房地产等领域。一是资金增加快，房地产可成为资金重要出口;二是保险与养老地产等相关性较强;三是险资需要有长期配置的资产。

　　从2006下半年开始，中国人寿、泰康人寿、民生人寿、中国平安等保险公司以自用名义分别在北京CBD、金融街和中关村等商圈购买了大量写字楼，或与其他公司合办专业公司曲线进军国际不动产，收益可想而知。

　　房地产是股市维稳剂，也是前瞻指标。2014年6月之后，房地产板块的指数走出低谷一路上行，直到今年7月股市动荡之前，上涨了3倍左右。

　　在这场股权争夺大战中，最可怕的是发生金融风险。万一杠杆资金发生巨大风险，谁来担责?这是一个不得不考虑的问题。