彭文生：土地供应不是主要因素 房价高的根本性是金融问题

　　近日,由中央结算公司主办的2017债券年会在上海继续召开。本届年会以“底线思维,创新驱动”为主题,聚焦债券市场在防控金融风险背景下的升级发展。光大证券全球首席经济学家、中国首席经济学家论坛副理事长彭文生出席并发表演讲。

　　他谈到过去两个误区,一个是过去几十年来重视货币轻视信贷;另一个是房价高到底是土地供应有限还是金融问题。这些误区又导致去杠杆时产生四个误区。彭文生认为,在这个情况下完全靠货币政策紧缩可能伤害确实比较大,我们要靠一系列政策的配套,宏观政策紧信用、松货币、宽财政,商业银行要缩表。

　　以下为演讲全文:

　　我在前面两位嘉宾演讲的基础上分享一下我对去杠杆的看法,金融工作会议提出来要推动经济去杠杆,前一段时间我们市场关心金融去杠杆,我自己的理解,这两个应该说是一个硬币的两面。实体经济杠杆和金融杠杆是联系在一起的,但是表述不同,含义应该有一些不一样。经济去杠杆可能相对更中期一点,金融波动更短期一点。经济去杠杆和经济结构的调整联系更紧密一点,我想从两个最流行的误区谈起。

　　首先一个误区,我们过去几十年来重视货币轻视信贷。一个最典型的例子,每年公布经济增长目标以后,央行公布M2增长,大家都关注M2增长目标多少,今年10%、11%、12%,大家不怎么关注信贷。从发达国家来说,上世纪80、90年代也是这样,后来说金融创新使得广义货币的关系和经济通胀的关系不稳定,怎么办呢?直接把央行基础货币的调控影响短期利率和通胀联系起来,其他国家说的通胀目标制,都是这样的,重视货币不重视信贷。为什么呢?因为主流观点货币发多了,带来通胀,通胀是货币发多了唯一的祸害。但是如果通胀不是问题,那就不是问题。

　　什么叫货币超发,看通胀是不是厉害。通货膨胀在任何时间任何地方都是货币现象。这就带来一个疑问,我们现在都在讲货币超发,但是为什么没有导致通胀呢?我们要区分货币和信贷。过去几十年M2增长主要是信贷或者绝大部分是和信贷有关系的,大家把货币和信贷等同起来,实际上两者是有差别的,差别体现在两个方面。

　　一个是钱花出去和什么样的支出行为联系在一起。现在习惯了信贷投放货币,其实在上世纪50、60、70年代还有另外一个投放货币的渠道,就是财政投放货币。银行发债款,货币投放、新增贷款就是货币净投放,财政投放货币就是政府支出。过去几十年财政受到控制,强调稳健,投放货币的主要渠道是信贷,大家把两个等同起来。两者是有关键差别的。

　　财政投放货币,政府的支出和实体经济联系在一起,政府基础设施投资、设备保障,钱到了低收入家庭,社会保障支出直接支持消费支出,政府财政赤字货币化带来的超发货币,带来的问题是通货膨胀,需求太强。

　　信贷呢?贷款到了企业和个人手里,我们也可以做实体支出,买一辆汽车,这是少数。大部分是投资,投资有两个方式,一个是新建资产,新建一条高速公路、高铁,建一个新厂房。还有另外一个投资渠道,购买现有资产,所谓二手资产,购买房产、土地、股票。所以信贷投放货币太多,不一定带来通胀,会带来资产泡沫问题。过去几十年全球货币超发要看M2增长,但是通胀似乎消失了,通胀不知道去哪了,我们要区分财政投放货币和信贷投放货币重要的差别。

　　第二个差别,政府投放货币到了我们私人部门手里,到了我们个人和企业手里,是我们正确的净资产的增加。政府不是把钱借给你,是要求你必须拿你的劳动、商品和政府交换,所以我们作为公务员,我们为政府工作,发工资,这个货币投放属于财富的净资产增加,或者政府采购,生产的商品被政府采购了,所以财政投放货币带来的是私人部门净资产的增加。但是政府的负债也增加了,政府的负债增加会不会带来金融危机呢?不会,除非是特殊情况,战争时代,没有独立的央行印钞,没有独立的征税权,有独立的征税和独立的货币政策的国家我们还没有见过政府的财政赤字过大带来金融危机的,但是会带来通货膨胀。

　　贷款到了我们手里,短期的流动性增加,负债也增加了,信贷投放太多可能会导致私人部门在某一个时间点债务不可持续,出现金融危机。我们人类社会过去几百年的时间只有一段时间没有金融危机,上世纪50年代到70年代初,二战以后的30年时间没有金融危机,但是有通货膨胀。为什么?战后30年金融受到严格管制,财政过度扩张。上世纪80年代以后,我们又到了金融自由化的时代,信贷再一次扩张,财政控制住了,所以我们没有通胀问题,我们有资产泡沫和金融危机问题。

　　我们似乎回到了上世纪30年代之前的时代,资产泡沫、金融危机、贫富分化。但是这次和上世纪30年代之前有一个重要的差别,上世纪30年代之前还没有完善的政府提供的安全网。1913年建立美联储,1933年美国建立政府保障机制,上世纪80年代以后这一轮金融自由化伴随着政府兜底,政府提供的安全网。所以金融波动的频率没有上世纪30年代之前那么高,上世纪30年代之前美国银行破产是非常常见的。所以才有我们今天讲的金融周期的问题,为什么?金融自由化和政府的安全网保障结合起来,使得金融有很强的顺周期,在一段时间繁荣持续时间比较长。但是任何事情都有一个度,到了最终不可持续的时候,就开始下一轮的调整。这是我想讲的第一个误区,过去几十年。